Comment valoriser sa start-up ? Guide de valorisation à destination des entrepreneurs

| 8 minutes de lecture |

Certains affirment que la valorisation d’une start-up est un art, d’autres une science, d’autres encore répondent que c’est surtout du vent. Je pense que c’est un peu des 3 et c’est pour cela que le sujet fascine et déroute tant d’entrepreneurs.

Mon objectif est ici d’expliquer aux entrepreneurs ce qui est important à savoir quand on aborde la question de la valorisation, d’en expliquer grossièrement les méthodes et de donner toutes les clés pour aborder ce sujet sereinement avec des investisseurs.

La valorisation est souvent un mauvais sujet de négociation

Au stade du démarrage commercial et encore plus en amorçage technologique, le sujet de la valorisation ne doit pas être un sujet de tension au-delà du simple jeu de négociation. Demander une valorisation excessive par rapport au marché tant bien même on est certains d’être le futur Google n’a aucun sens. En tant qu’investisseur n’oubliez pas que nous ne rencontrons que des entrepreneurs qui sont convaincus que leur entreprise va connaître un succès fabuleux. Pourtant, nous n’investissons pas dans toutes les entreprises que nous rencontrons. Pourtant, toutes les entreprises dans lesquelles nous investissons ne connaissent pas des succès fabuleux.

C’est à partir de cette expérience que nous apprenons à prendre du recul sur les certitudes des entrepreneurs et sur les valorisations excessives qui en découlent.

Selon moi, les deals doivent être abordés sur la philosophie suivante : l’investisseur ne doit pas payer trop cher, il doit avoir quelques protections en cas d’échec mais doit être prêt à redistribuer du résultat en cas de réussite.

Mon avis sur 3 méthodes de valorisation de start-up

Les DCF (Discounted Cash-Flow)

Les DCF sont des redoutables machines à valorisation excessive, prenez garde ! Le principe est le suivant : à partir de votre BP vous estimez les cash-flow de votre entreprise sur les 5 prochaines années. Pour rappel, un cash-flow représente grossièrement votre résultat auquel on ajoute les amortissements ainsi que les investissements et la variation de votre BFR.

Ces cash-flow sont alors actualisés à partir d’un taux que vous déterminez en fonction du risque estimé du projet : plus le projet est risqué, plus le taux est élevé (car l’espérance de rendement l’est autant). La valeur est globalement la somme des flux actualisés qui seront d’autant plus diminués que le taux est élevé (mais l’objet de cet article n’est pas de rentrer dans le détail, j’en écrirai peut-être un autre sur le sujet).

Vous comprendrez aisément que tout repose sur des estimations. Vos cash-flow reposent sur les nombreuses hypothèses de votre BP et le taux d’actualisation dépend également d’une interprétation du risque. Le moindre changement dans les données peut ainsi faire varier les valorisations de 300K€ à 30M€ …

Franchement, oubliez cette méthode hasardeuse et bien trop complexe à mettre en œuvre pour une start-up. #StopauxDCF

Les multiples

Les multiples sont déjà bien plus intéressants, mais sont aussi difficiles à mettre en œuvre. Le principe est d’identifier des valorisations qui ont été payées par des investisseurs pour des start-ups similaires et d’appliquer les mêmes ratios. Les ratios peuvent être un multiple du CA, de l’EBITDA, du résultat net, ou toute autre métrique pertinente sur votre activité. La difficulté réside dans l’identification et le choix des comparables (les autres start-ups). D’abord, parce que les éléments de valorisation sont confidentiels et que vous ne pouvez pas toujours avoir l’information, ensuite parce qu’en tant que start-up, il est difficile de trouver une entreprise qui fait la même chose que vous (même métier, même taille, même business model, même scope géographique, etc.).

C’est donc une méthode pertinente, mais qui ne pourra être mis en œuvre que très rarement. #2hard2begood

Le doigt mouillé

Valorisation

Il s’agit sans doute de la méthode de valorisation la plus utilisée et la plus pertinente (si si), je vous conseille de bien la maîtriser.

En fait, si on vous propose d’autres méthodes de valorisation (comme celles citées ci-dessus), il y a de fortes chances qu’elles s’appuient sur cette méthode (le reste étant une justification d’apparence plus scientifique). C’est en pratique la mère de toutes les méthodes !

La difficulté est ici qu’elle nécessite un peu d’expérience des levées de fonds et que généralement, c’est pour vous une première ou une deuxième fois et que vous avez en face des investisseurs qui font ça tous les jours … d’où l’intérêt de s’entourer d’un BON leveur de fonds.

Il s’agit de recouper plusieurs informations :

  • Si je lève 500K€ ou 5M€, je ne souhaite pas être trop dilué ma valorisation doit être cohérente,
  • Si j’ai commencé à vendre ou que je n’ai qu’un prototype, ma valeur n’est pas la même.
  • Si mon marché est très large ou de niche, mon potentiel n’est pas le même et ma valeur également.
  • Selon mes barrières à l’entrée sur mon marché, mon risque n’est pas le même et donc ma valeur non plus
  • Si j’ai peu ou beaucoup d’investisseurs intéressés le jeu de la concurrence influencera ma valorisation

A partir de ces informations je peux donc faire varier ma valorisation dans une fourchette de prix qui correspond aux prix de marchés. Il faut donc connaître le prix de marché et l’influence de ces critères sur ce prix. C’est une question de ressenti, de conviction et donc d’expérience. Désolé.

Je vous conseille donc vivement de rencontrer un maximum de personnes pour échanger sur ces sujets (des entrepreneurs, des investisseurs, des conseils, etc.).

C’est la seule méthode utilisée en pratique, oubliez les autres. #monopoledelavalo

N’oubliez pas les clauses d’ajustement de prix pour négocier la valorisation

Il n’y a pas que la valorisation qui compte lorsque vous souhaitez faire entrer des investisseurs à votre capital. Il y a un certain nombre de clauses juridiques qui viennent définir l’opération. Une valorisation élevée vous forcera à accepter des conditions sévères, une valorisation plus faible permettra d’adoucir ces conditions. Pensez global, package et pas que valo !

Il y a certaines clauses qui influent directement sur votre valorisation, il s’agit des clauses d’ajustement de prix. Elles permettent de vous rétribuer une partie de la plus-value en cas de réussite. Ainsi, même si vous acceptez une valorisation inférieure à vos attentes, ces clauses permettent de se rapprocher de votre valorisation souhaitée en cas de réussite. Il s’agit généralement de mettre en place des BSA que vous pourrez exercer si vous vendez l’entreprise au-delà d’une certaine valorisation pour vous reluer (et ainsi diluer vos investisseurs). Ou bien encore de mettre en place des mécanismes de rétrocession de TRI (je trouve cela plus lourd à mettre en place personnellement). Si ces termes vous paraissent barbares, je prépare un article pour vous éclairer 🙂

Je vous recommande vivement de simuler ces mécanismes dans un tableur pour vous rendre compte de leur impact réel, ils sont parfois complexes à comprendre et contre-intuitifs.

Franchement, c’est là-dessus que vous pourrez négocier plus facilement. Vous serez peut-être contraint d’accepter une valorisation inférieure à ce que vous souhaitiez, mais grâce à ces mécanismes vous pourrez vous en sortir très bien.

Le rôle des leveurs de fonds sur la question de la valorisation

Un BON leveur de fonds est une ressource importante pour réussir votre levée de fonds. ALERTE : L’écosystème pullule de leveurs de fonds improvisés qui vous font miroiter des valorisations astronomiques. Préférez des conseils qui vous ont été recommandés par des entrepreneurs qui ont levée des fonds (et pas seulement avec des BA isolés ou du love money). Son rôle est de réussir à faire le deal (et sa rémunération doit être fixée en fonction de ce critère essentiel), il doit donc être pédagogue avec vous et fin négociateur avec les investisseurs, il doit donc être honnête avec vous ET avec les investisseurs (on parle d’intermédiaire).

Je souhaite conclure en insistant lourdement sur ce dernier point. Trouvez-vous un bon conseil qui connaît bien les fonds, qui sait leur parler. Il doit vous guider en mettant en avant vos atouts, mais aussi en sachant vous remettre à votre place quand vous partez sur des exigences irrationnelles.

J’espère que ces quelques lignes vous auront aidé à clarifier le sujet et à l’appréhender plus sereinement.

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